招商证券：十年期国债下破2，股票资产相对债券资产的性价比进一步提升

　　来源：招商策略研究

　　本周10 年期国债收益率继续震荡下行，在12 月2 日下破“2.0%”关口。目前来看，10 年期国债收益率低于2%，在未来宽松货币政策有望持续情形下，市场中长期利率中枢可能进一步下移，市场中高收益率资产荒进一步加剧，股票资产相对债券资产的性价比进一步提升。目前理财产品及存款利率的预期回报率均在下降，各类型资产的预期回报率均在下滑，居民存款和净存款飙升，居民待投资金大幅增加。在这种资产荒的状态下，若后续权益市场赚钱效应持续改善，居民存款向权益市场搬家，理论上A 股将有较大的上行空间。

　　【观策·论市】十年期国债下破2 对A 股有何影响？本周10 年期国债收益率继续震荡下行，在12 月2 日下破“2.0%”关口。目前来看，10 年期国债收益率低于2%，在未来宽松货币政策有望持续情形下，市场中长期利率中枢可能进一步下移，市场中高收益率资产荒进一步加剧，股票资产相对债券资产的性价比进一步提升。目前理财产品及存款利率的预期回报率均在下降，各类型资产的预期回报率均在下滑，居民存款和净存款飙升，居民待投资金大幅增加。在这种资产荒的状态下，若后续权益市场赚钱效应持续改善，居民存款向权益市场搬家，理论上A 股将有较大的上行空间。

　　【复盘·内观】本周A 股市场指数表现强劲，主要原因如下：（1）11 月制造业PMI 为50.3%，比上月上升0.2 个百分点，连续3 个月回升，连续2 个月保持在扩张区间，创下今年5 月以来的新高。（2）12 月政治局会议和中央经济工作会议召开在即，市场交易政策预期。 （3）ETF 本周持续净流入。

　　【中观·景气】11 月制造业景气继续回升，重卡销量同比降幅收窄。11 月制造业景气继续回升，PMI 录得50.3%，环比上行0.2 个百分点，实现自8 月份以来连续三个月景气上行；非制造业有所下滑，但运行在荣枯线以上；分项中电气机械、汽车制造、医药制造业等PMI 较高，电气机械、石油加工、专用设备制造业、医药等环比改善较大。10 月智能手机出货量三个月滚动同比由正转负。11 月重卡销量三个月滚动同比跌幅收窄。

　　【资金·众寡】 融资延续净流入，ETF 转为净申购。本周融资资金前四个交易日合计净流入209.6 亿元；新成立偏股类公募基金28.1 亿份，较前期下降78.4 亿份；ETF 净申购，对应净流入97.1 亿元。行业偏好上，融资资金净买入机械设备、电子、计算机等；信息技术ETF 申购较多，医药ETF 赎回较多。重要股东规模扩大，计划减持规模下降。

　　【主题·风向】 OpenAI 发布完整版o1 模型及ChatGPT Pro ， 相对preview 模型提升明显。北京时间周五凌晨，OpenAI 举行了“12 天12 场直播”活动的首秀，在发布会上OpenAI 发布了推理大模型o1 正式版以及pro版本，以及每月收费高达200 美元（约合人民币1450 元）的ChatGPT Pro订阅服务。完整版o1 模型相对preview 模型提升明显。整体而言，o1 完全体是一款更擅长编程、数学和写作的更快且更强大的推理模型，并且现在也增加了对图像上传的支持，这让 o1 可以使用视觉数据来生成更详细和更有用的响应。ChatGPT Pro 是OpenAI 推出的最新订阅档次，与 o1 和 o1-preview相比，o1 pro 模式在数学、科学和编码等 ML 基准测试中表现更佳。

　　【数据·估值】本周全部A 股估值水平较上周上行，PE（TTM）为15.3，较上周上行0.3，处于历史估值水平的51.1%分位数。板块估值普遍上涨，其中，机械设备、计算机、传媒估值涨幅居前，食品饮料、纺织服饰和轻工制造跌幅居前。

　　风险提示：经济数据不及预期，海外政策超预期收紧。