京沪之间③｜陆怡烽：科技金融的底层逻辑是商品金融

【编者的话】

“在北京，看上海”，“澎湃下午茶/京沪之间”系列于2024年5月17日正式启动。“京沪之间”旨在解析中央政策，探讨上海思路。

第一场研讨会，畅谈中国经济转型中的上海战略；第二场研讨会，聚焦国际金融中心建设。第三场研讨会，关注科技金融。

第三场研讨会上，我们邀请了中国社会科学院金融研究所副所长张明、中国现代国际关系研究院荣休研究员宿景祥、国务院发展研究中心金融研究所副研究员曹胜熙、中国社会科学院世界政治与经济研究所副研究员韩冰、上海社会科学院经济研究所副研究员陈明艺、中国建设银行贵金属及大宗商品业务部资深副经理陆怡烽、上海大零号湾投资发展有限公司总经理徐亚云，以及天风证券全球科技首席分析师孔蓉。

以下是陆怡烽演讲精要。陆怡烽分享了科技金融的四个要素和发展科技金融的三大难题。

中国建设银行贵金属及大宗商品业务部资深副经理陆怡烽认为，科技金融的本质是对未来的判断，这种预测通常伴随着高风险、高收益和高波动。 澎湃新闻记者 周平浪 图

科技金融的四个要素

科技金融包含四个要素：科学、技术、创业和金融。缺少任何一个要素，企业都难以做大做强。其中，科学关注原理的发现；技术研究如何将科学原理应用以创造可用价值；创业涉及将科学技术产业化，以确保其持续发展；金融作为催化剂，帮助社会资本投入科技创业，扩大产业规模。

金融应平衡风险、经营和价值，而非仅评价技术的产值。无序产值可能带来负面影响，比如碳酸锂价格的剧烈波动。若金融和期货能够平衡市场，价格波动将减少，对产业的伤害也会降低。

传统金融体系根据企业的实际状况决定是否提供资源，而科技金融则着重于科技创新属性，需评估科技的领先性、技术门槛及迭代周期。技术的不断迭代影响企业的产业化路径和方法。对金融而言，科技创新的属性是科技信用，银行依靠信用来平衡价值。

金融应作为催化剂，促使社会资本流入科技创业，并扩大产业规模。金融需要平衡风险、经营和价值，避免仅仅依赖产值评价技术。无序产值可能带来反作用，例如碳酸锂价格的剧烈波动。若金融和期货机制得当，市场价格将更为稳定，产业受到的伤害也会减少。

发展科技金融的三大难题

发展科技金融主要面临三大难题。首先是流动性难题，这涉及知识产权、科技信用载体和科创企业的股权。科技创新的核心在于知识产权的创造与应用，而这些知识产权的流动性保障至关重要。现有的科技金融市场往往面临知识产权评估和转化的困难，特别是在流动性上，科技企业的股权、知识产权的交易和融资机制尚不完善，导致了融资的困难和市场的流动性不足。

其次是相融性难题。科技金融的本质是对未来的判断，这种预测通常伴随着高风险、高收益和高波动。然而，传统金融机构更倾向于投资于低风险、收益稳定的领域，这两者之间存在天然的矛盾。科技金融的高风险特点使得传统金融工具难以有效应用，需要创新的金融工具来平衡这种风险，但目前由于流动性难题，这些工具的建立和使用受到限制。金融工具的缺乏使得科技金融的风险无法得到有效控制，从而影响了科技金融的整体发展。

第三是收益波动的难题。科技创新和科技企业的投资往往伴随着收益的不确定性，因此需要有效的金融工具来降低收益波动。例如，对冲基金通过资产分拆和组合形成新产品的方式，曾在美国次贷危机中发挥了作用。在科技金融领域，要解决收益波动问题，必须解决相融性问题，这涉及到一整套金融资产模型或现有金融产品的组合。只有在相融性难题得到解决的前提下，收益波动问题才有可能得到有效控制。

科技金融的底层逻辑是商品金融

以商品金融逻辑为例，大宗商品的金融运作涉及多个环节。从底层看，订购时的订单、拿到现货后的现单、存储在仓库中的仓单和运输中的运单，都是不同的金融表现形式。进一步来说，订单对应合同和商业汇票，现货则对应货单和增值税发票，仓单对应所有者单证、仓管单证和保单。对于企业而言，这些文件和单据需要转化为商业信用，经过银行认可后，商业汇票可以转变为银行承兑汇票，货单可以转变为保理，企业信用也可以转化为银行信用。企业信用转化为银行信用后，企业可以产生多种金融产品，包括证券化产品，如股权、债券和资产证券化产品。商品金融的关键在于，从现货到单据的环节必须保持信用的连贯性，否则一旦出现问题，就可能形成不良资产。

科技金融的底层逻辑类似于商品金融。科技金融的基础是知识产权和知识产权的交易市场。在科技金融中，知识产权的状态包括买断、许可和自主研发、更新迭代等，这些知识产权需要在存储和交易时确认产权。对于科技企业来说，知识产权的储备和授权使用也是重要的。企业在形成知识产权后，需要进行商业信用的认证，而商业信用必须转换为银行信用，这一过程统称为科技信用。科技信用的有效解决将为科技金融的后续发展提供坚实的基础。

绿色金融的概念可以帮助我们理解科技金融的定位。在绿色金融中，底层是碳交易市场，基于量化标准发展碳金融。企业拥有的碳权需要时间来消纳，将碳权实现时间的货币价值就产生了碳金融。碳金融结合绿色信贷，发展绿色债券等，形成绿色金融的大范围。在这种框架下，碳交易是底层，中层是市场，顶部是数据。大宗商品金融的底层数据由区块链等技术组成，可以追踪企业的历史状态。

同样，科技金融的底层是知识产权及其交易市场。通过知识产权交易，科技企业可以借助技术资本市场，包括股权、债权、风投和创投等，来支撑科技金融。知识产权的所有权和使用权可以分离，从而为科技金融提供更多的流动性。二级市场（如股权、债权）的存在可以形成一个流动的市场，解决流动性问题。围绕这一流动性，银行可以提供融资支持，包括保险、保理和指数等，这些都形成了一个成熟的金融体系，能够直接应用于科技金融的实践中。

科技金融的顶层是政策和规则，中层则是二级的市场。底层关注知识产权技术标准和数据质量，这是科技金融发展的关键部分。如果之前提到的逻辑成立，科技金融的基础设施依赖于知识产权的管理。当前，银行在科创金融投资中基本依赖于国家或地方政府的清单，这些清单包括了一部分科创企业。政府清单作为投资参考，但可能忽视了企业和项目的实际经营情况。

在这一背景下，MRV（足迹量化）代表了一种量化企业和项目成效的方法。这种量化可以用来评估知识产权及其许可的价值，一旦形成有效的体系，知识产权及许可就可以进行市场化交易，具备实际的市场价值。金融机构可以在这部分负责知识产权资产的管理。目前，金融操作中仅完成了从项目企业投融资到资产信用投融资的阶段，未来还需进一步完善和拓展科技金融的各个层面。

商业银行如何评估科创企业？

商业银行在判断一个科创企业是否值得融资及融资额度时，主要依赖以下几点标准：第一，知识产权的先进性、技术背景、迭代周期和自主可控性。这些因素帮助评估技术的前景和长期价值。

第二，商业模式。很多科创企业虽然技术开发强，但缺乏产业化经验和商业价值形成能力，这增加了企业失败的风险。银行关注商业模式的有效性，并将这一部分视作投资的安全价值，商业模式投入通常可视作广告费，用于市场“占坑”，而非直接关注收益。

第三，核心科技人员的履历。团队的背景和能力对企业成功至关重要，因此是银行评估的重要部分。

银行在投资科创企业时，要求满足四要素中的至少三个，并考虑知识产权的生命周期、商业模式的潜力以及核心技术的有效度。若企业在这些方面表现不佳，融资更倾向于普惠贷款模式。

从这个评价标准出发，我认为科技金融的未来发展面临三个主要难点。第一是知识产权市场基础设施的建设，没有有效的市场，科技金融的发展难以实现。第二是标准化，包括如何评价科创企业、数字化技术的应用和金融标准化的建设。第三是数据治理，涉及技术数据的分享和规范治理。

同时，科技金融有生命周期，银行不适合过早介入创投或天使轮阶段，尽管在这些阶段可能操作，但大规模进入通常在企业技术门槛和商业模式较为成熟时进行。银行应在创投和风投退出时介入，这时企业已具备技术优势和商业模式。

最后，协同问题也需考虑。商业银行持有信托和基金，整体协同对科技金融发展至关重要。美国市场化机制下的专业经营模式与中国分业监管下的被动市场化机制形成了对比，这也影响了科技金融的操作模式。